振兴资本华创证券：维持美丽田园医疗健康“强推”评级目标价43.56港元

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　　华创证券发布研报称，美丽田园医疗健康（02373）作为国内生活美容与医疗美容服务领域的领先企业，品牌口碑良好，运营能力突出。随着数字化转型深化、产业链布局完善及门店拓展推进，业绩增长可期。该行预计25-27年美丽田园归母净利润分别为3.13、3.55、4.07亿元，当前股价分别对应25.0、22.1、19.2倍PE。参考公司未来三年利润复合增速（21%）和可比公司估值，另考虑到公司后续仍有收并购外延增长预期振兴资本，因此给予25年30倍PE，对应目标价43.56港元，维持“强推”评级。

　　华创证券主要观点如下：

　　业绩概览：25H1收入14.6亿（同比+28%，下同），归母净利1.6亿（+35%），经调净利润1.9亿（+38%）；其中奈瑞儿收入2.8亿，经调净利率由收购前6.5%提升至10.4%，今年5月增持20%股权至90%。

　　盈利能力：毛利率49.3%（同比+2pp）振兴资本，净利率11.7%（同比+0.6pp），销售/管理/研发费用率分别为17.2%/16.2%/1.4%（同比+0.6pp/+0.4pp/+0pp）。行业竞争激烈背景下，毛利率仍韧性十足表现靓丽。原因在于：①规模效应（门店扩张、客流增长，摊薄采购与运营成本）；②服务效率提升+高附加值产品占比增加；③品牌力持续增强，产品溢价能力稳固。

　　业务拆分：55%美容（51%直营店+5%加盟）+34%医美+11%亚健康，收入矩阵立体，收入来源多样。1）美容：收入8.1亿（+30%），毛利率42.1%（+2pp）。其中直营店收入7.4亿（+31%），毛利率40.7%（+2pp）；其中加盟店收入0.7亿（+16%），毛利率56.4%（+1pp）。2）医美：收入5.0亿（+13%），毛利率56.9%（+2pp）。3）亚健康：收入1.5亿（+108%），毛利率63.1%（+9pp）。

　　经营数据：品牌影响力持续扩大，门店与会员数量稳定增长

　　门店数量：1）美容：直营店238家（较24年年末-1家振兴资本，下同），会员数量+46%至11.2w；加盟店276家（持平），会员数量+70%至5.3w；2）医美：27家（-1家）；3）亚健康：11家（持平）。

　　推进数字化转型与产业链延伸，增强长期竞争力

　　美丽田园加速数字化建设，构建客户在线、业务在线、组织在线的数字化能力，提升运营效率与客户服务体验，对公司的核心竞争力全面赋能。同时，布局上游供应链，投资相关企业，保障核心产品与耗材的稳定供应及成本优势，为业务长期发展筑牢基础。

　　核心团队稳定，服务创新与门店拓展有序推进

　　公司核心管理与技术团队保持稳定，为企业发展提供有力支撑。在服务创新方面，持续推出新的美容、医美及亚健康调理项目，满足消费者多元化需求；门店拓展上，重点在一二线城市加密布局，扩大市场覆盖。

　　风险提示：市场竞争加剧、新品拓展不及预期、消费环境不及预期等。